OTT. Nella battaglia a colpi di scena per Warner Bros. Discovery vince Paramount. Ma il mercato sostiene che il vero trionfatore sia Netflix

La sfida infinita è dunque conclusa: ad aggiudicarsi Warner Bros. Discovery (WBD) è stata la Paramount di David e Larry Ellison.
In questi mesi quasi tutti – da Hollywood a molta stampa specializzata passando per parecchi politici – avevano tifato proprio per gli Ellison e contro Netflix.
Tuttavia, il vero vincitore, a nostro parere, è Netflix: in questo articolo cercheremo di spiegarne i motivi, in attesa di vedere se i fatti ci daranno ragione.

Sintesi

La battaglia per il controllo di Warner Bros. Discovery (WBD) si è conclusa con la vittoria di Paramount Skydance, controllata dagli Ellison, che ha offerto un prezzo di 31 dollari per azione in un’operazione da 110 miliardi di dollari complessivi.
Netflix, che aveva lanciato un’offerta iniziale da 82,7 miliardi, ha scelto di non rilanciare, incassando invece una breakup fee di 2,8 miliardi di dollari pagata dagli stessi Ellison.
Nonostante Hollywood avesse largamente tifato per Paramount, i mercati finanziari hanno premiato la decisione di Netflix: il titolo Oracle – veicolo finanziario degli Ellison – è infatti calato, mentre quello di Netflix è risalito.
Il motivo è chiaro: l’operazione espone la nuova entità a un leverage stimato fino a 7x, un livello considerato junk dagli analisti, che renderà quasi inevitabili pesanti tagli alle produzioni.
Ma non c’è solo la finanza: l’operazione, per poter stare in piedi, comporterà grandi perdite di posti di lavoro e tagli alle nuove produzioni.
In questo contesto Netflix conta di continuare a beneficiare di tutti i contenuti come acquirente, da una WBD costretta a fare cassa.

I fatti

Cominciamo con un rapidissimo riassunto dei fatti: la vicenda tra Netflix e Warnes Bros. Discovery ha preso il via a dicembre 2025, quando Netflix aveva annunciato un’offerta da 82,7 miliardi di dollari per acquisire gli asset di studio e streaming di WBD, valutati a 27,75 dollari per azione. L’offerta non includeva asset quali CNN, Discovery, TNT e Cartoon Network, canali lineari ritenuti poco interessanti da una società abituata a guardare molto avanti.
Intanto già da settembre 2025 qualcun altro stava cercando di acquisire WBD: si trattava di Paramount Skydance di proprietà Ellison, che aveva messo sul piatto un’offerta a premio iniziale di 12,54 dollari ad azione, successivamente rivista reiteratamente al rialzo fino a 30 e infine 31 dollari per azione.

Era solo un nice to have

Arriva la fine di febbraio 2026 ed una grande delusione per chi aveva preparato i popcorn, pronto ad assistere a una gara di rilanci tra Netflix e Ellison/Paramount.
Netflix annuncia infatti di non avere intenzione di aumentare la propria offerta. Con tanto di dichiarazione ufficiale: “Noi siamo disciplinati e il prezzo richiesto per eguagliare l’offerta di Paramount rende l’accordo non più finanziariamente attraente“. Come successivamente ribadito durante un’intervista a Bloomberg, l’affare WBD era per Netflix un nice to have e non un must have (una cosa che piace avere, ma non indispensabile).

Gli Ellison prendono il controllo

Ecco dunque che gli Ellison, proprietari di Paramount, prendono il controllo di WBD e di CNN.
Tutti dovrebbero essere felici: Netflix, il superstreamer tutto tecnologia battuto e l’industria dell’entertainment pronta a una nuova primavera. In quanto a una CNN controllata dagli Ellison (“vicini a Donald Trump“) pochi sembrano volerne parlare.

Reality Check – Wall Street

Cominciamo il nostro reality check dalle reazioni delle borse.
Nel grafico si può vedere l’incrocio tra la curva blu – quella di Oracle in continuo calo – e quella marroncina – Netflix in rapida ripresa proprio dopo l’annuncio -. Wall Street non valutava positivamente mettere tanti denari in WBD e ora tira un sospiro di sollievo.

2,8 miliardi di dollari

Aiuta il fatto che, per aver cambiato idea (WBD aveva inizialmente siglato l’accordo di vendita con Netflix), la casa di Bugs Bunny ha dovuto inviare un rapido bonifico di 2,8 miliardi (NB: non milioni, miliardi!) di dollari a Netflix.
Si tratta della cosiddetta breakup fee, una clausola inserita nel contratto per gestire questo tipo di situazioni. In realtà, a pagare non è WBD ma gli Ellison in prima persona: come confermato in un filing SEC del 27/02/2026.

Hollywood non aveva capito?

Abbiamo scritto che Hollywood tifava in larga misura per Paramount. A volte con dichiarazioni esplicite come quella di James Cameron che, in un’intervista a Hollywood Reporter e in una lettera pubblica inviata al senatore Mike Lee (R-Utah), aveva ammonito che, in caso di vittoria di Netflix, “(…) I cinema chiuderanno. Si produrranno meno film. I fornitori di servizi, come le aziende di effetti visivi (VFX), falliranno. Le perdite di posti di lavoro aumenteranno a spirale“.

Indebitamento

La nostra tesi è opposta: se è probabilmente vero che l’acquisizione da parte di Paramount potrà lasciare finestre temporali di permanenza dei titoli sul grande schermo più lunghe rispetto a quanto avrebbe fatto Netflix, senza dubbio la nuova situazione porterà a una grande diminuzione delle produzioni.
Il motivo si chiama leva finanziaria. Come spiegato da Ted Sarandos sempre nell’intervista a Bloomberg, il livello di leva necessario per pagare i 31 dollari ad azione è per Paramount pari a 7x, un numero decisamente alto che comporta grandi rischi.

I dettagli – Il rischio finanziario di Paramount e degli Ellison

L’acquisizione globale è valutata in 110 miliardi di dollari (con un equity value di Warner Bros. Discovery pari a 81 miliardi di dollari, 31 dollari per azione) a costo di un debito netto pro forma stimato in 79 miliardi di dollari.
A detta degli analisti, questo espone la nuova entità a un elevato rischio di leverage e pone Larry Ellison, padre del CEO David Ellison e principale finanziatore, a un’esposizione personale significativa.

Leva

La leva (o leverage, indebitamento) misura quanto un’azienda si finanzia con debito rispetto alla sua capacità di generare profitti operativi. Si calcola tipicamente come rapporto debito/EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation, and Amortization), dove l’EBITDA è un indicatore chiave della redditività operativa. Rappresenta gli utili prima di interessi, imposte, ammortamenti e svalutazioni, offrendo una stima approssimativa del cash flow generato dalle attività core, utile per valutare la sostenibilità del debito (poiché gli interessi e il rimborso del capitale devono essere coperti da questo flusso).

Junk

In questo tipo di operazioni si cerca in genere di restare sotto il livello 5x, con un intervallo preferenziale attorno al 3x: in questo caso si parla di basso rischio per i creditori. Il livello 7x è invece spesso associato al rating junk: possibili alti ritorni ma altrettanto possibili grandi perdite se i flussi di cassa della società dovessero calare.

Capitani coraggiosi

Ne sa qualcosa chi ha seguito le vicende dei capitani coraggiosi per privatizzare Telecom (leva stimata pari a 5x), di Callisto Tanzi per internazionalizzare la sua Parmalat (stima pari a 5x) o di Colaninno per rilevare Alitalia (stima attorno a 4x). Certamente in questo caso Ellison ha un patrimonio personale che i nostri capitani non potevano vantare, ma si tratta pur sempre di azioni e non di dollari in banca.

Cosa dice il management

Per completezza riportiamo anche quanto contenuto nei prospetti circolati nei mesi passati. Il management di Paramount aveva parlato di un net debt-to-EBITDA pari a 4,3x “su base pienamente sinergizzata”. Ma, sempre nello stesso periodo, alcuni analisti avevano citato valori fino a 7x sul “pre-synergies“.

Cosa diranno le banche

Le banche, a nostro parere, chiederanno di tagliare i costi al più presto. I 110 miliardi di dollari sono, nella misura di circa 54 miliardi, finanziati con un bridge loan da Bank of America, Citi e Apollo. È un bridge loan è un prestito a breve termine, spesso con tassi più alti del normale, normalmente garantito dagli asset della società target o dall’equity degli acquirenti.

Tagli superiori ai 16 miliardi di dollari

Arriviamo dunque alla frase chiave contenuta nell’intervista concessa a Bloomberg da Ted Sarandos, pubblicata il 1 marzo 2026:
“Questo accordo dipende da molti tagli ai costi. Eravamo (abbiamo verificato durante la due diligence, n.d.r.) nei registri di Warner Bros., e i principali centri di costo sono le persone che lavorano nelle produzioni. Ci saranno tagli superiori a 16 miliardi di dollari. Stanno dicendo a coloro che prestano loro denaro che cio’ avverrà tra circa 18 mesi. Ci sarà meno produzione e molte meno persone al lavoro.“

Una perdita per Netflix?

C’è chi pensa che non disporre del catalogo e della capacità produttiva di WBD possa minare il futuro del gigante dello streaming. Se avevano cercato di acquisire Warner Bros. Discovery — ragionano —  ci sarà ben stato un motivo. Per chiarire il punto riportiamo per intero dalla citata intervista una domanda di Bloomberg e la relativa risposta di Sarandos:
Domanda: Paramount è un fornitore piuttosto importante per voi. Anche Warner Bros lo è. Vi preoccupa che possano vendervi di meno?
Risposta: Sono indebitati sei o sette volte; hanno bisogno di fare soldi e noi siamo acquirenti. Quindi non riesco a immaginare come questo possa essere per noi un problema.

Conclusioni

Chi ha scommesso contro Netflix si è per ora sempre sbagliato: ricordiamo ad esempio quanto accadde quando, per un solo trimestre, la società perse lo 0,09% dei propri clienti.
Noi pensiamo che anche in questo caso Netflix risulterà aver fatto la scelta giusta: ci auguriamo solo che gli Ellison non facciano affondare due studi dal grande e glorioso passato. (M.H.B. per NL)